تحلیل مختصر روند متغیرهای مهم پولی باتوجه به اینکه از یک‌سو، بانک مرکزی سیاست کنترل ترازنامه شبکه بانکی را در پیش گرفته و از سوی دیگر، بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی افزایش پیدا کرده و در ۷ ماه نخست سال گذشته، بیشترین سهم از رشد پایه پولی را داشته است.در جلسه هفته گذشته شورای اقتصاد، کلیات برنامه مشترک دستگاه‌های دولتی در ۱۰ بند تایید شد و کنترل نقدینگی در ۵ سرفصل مدنظر دولت برای تحقق «مهار تورم» قرار گرفت. صمت در این گزارش با بررسی متغیرهای پایه پولی و حجم نقدینگی، میزان تحقق این هدف‌گذاری را از نگاه کارشناسان بررسی کرده است.

رشد چشمگیر پایه پولی و حجم نقدینگی

به‌گزارش صمت و بنا بر گزارش مرکز پژوهش‌های مجلس، متغیرهای پایه پولی و حجم نقدینگی در مهر ۱۴۰۱ نسبت به مهر ۱۴۰۰ (نقطه به نقطه) رشد چشمگیری را تجربه کرده‌اند. «به‌طورمتوسط» نقدینگی و پایه پولی در ۷ ماه نخست سال ۱۴۰۱ به‌ترتیب با رشد نقطه‌به‌نقطه ۳۷ و ۳۰ درصدی مواجه بوده است. همچنین، در اوایل سال گذشته، رشد پایه پولی کمتر از نقدینگی بوده که در نهایت در نخستین ماه پاییز ۱۴۰۱، رشد پایه پولی و نقدینگی به‌شکل نقطه‌به‌نقطه با یکدیگر در نرخ ۳۴.۵ درصدی برابر شده‌اند.بنابراین به‌نظر می‌رسد که رشد نقدینگی باوجود سیاست کنترل رشد ترازنامه شبکه بانکی، همچنان بالاتر از انتظارات است و سیاست کنترل رشد ترازنامه (که سیاست مفیدی هم هست) تا مهر پارسال نتوانسته به رشد نقدینگی هدف‌گذاری منجر شود. درضمن باتوجه به آنکه رشد نقدینگی کنترل نشده، پایه پولی در نهایت به تبعیت از نقدینگی رشد کرده است. موضوع این است که قدرت نقدشوندگی پایه پولی به‌مراتب بیش از نقدینگی است و به همین دلیل آن را پول پرقدرت می‌نامند. در واقع، پایه پولی چون به‌سرعت می‌تواند نقد شود و به‌اصطلاح می‌شود با آن در بازارها خرید کرد، اثرات تورمی افزایش آن، به‌سرعت خود را نشان خواهد داد.

انفعال بانک مرکزی در مقابل تخلفات شبکه بانکی

به‌شکل تقریبی حجم سپرده مازاد بانک‌ها نزد بانک مرکزی در حال کاهش است. به‌عبارت دقیق‌تر، جز اردیبهشت سال ۱۴۰۱، در ۶ ماه دیگر (تا ماه مهر) همواره از میزان سپرده بانک‌ها کاسته شد. همزمان حجم بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی نیز روند فزاینده خود را ادامه می‌دهد و به‌شدت بر میزان و حجم آن افزوده شده، بنابراین، می‌توان گفت که نقدینگی در کشور رشد بالایی داشته است که باتوجه به وجود ضرورت تودیع سپرده قانونی، بانک‌ها پس از ایجاد نقدینگی نیاز به تامین ذخایر قانونی دارند. به‌نظر می‌رسد باتوجه به روند کاهشی حجم ذخایر مازاد و روند تغییرات شاخص پایه پولی، حجم ذخیره قانونی موردنیاز متناسب با نقدینگی خلق‌شده، ابتدا از راه انتقال یا تبدیل سپرده‌های مازاد بانک‌ها به سپرده‌های قانونی و سپس از طریق استقراض از بانک مرکزی تامین شده است.به‌طورکلی و به دلایل گوناگونی که امکان بیان تفصیلی آن در این بحث وجود ندارد، نقدینگی ایجادشده توسط شبکه بانکی، پایه پولی لازم را به‌شکل درون‌زا ایجاد می‌کند. اگر بانک مرکزی از طریق عملیات بازار باز به‌صورت پیشینی ذخایر غیراستقراضی (واضح است که انتقال وجوه از سپرده‌های مازاد به سپرده‌های قانونی منجر به افزایش پایه پولی نمی‌شود و تنها اجزای آن را تغییر می‌دهد) در اختیار شبکه بانکی قرار دهد، ذخایر لازم برای تودیع سپرده قانونی خلق خواهد شد، اما اگر به‌دلیلی بانک مرکزی پایه پولی متناسب با رشد نقدینگی را در اختیار قرار ندهد (تزریق پایه پولی از طریق عملیات بازار باز انجام نشود)، امکان کنترل پایه پولی را نداشته و علاوه بر فشار افزایشی بر نرخ بهره بین‌بانکی، در عمل؛ شبکه بانکی از طریق ذخایر استقراضی، که بیشتر به‌شکل اضافه برداشت انجام می‌شود، وجوه لازم برای تودیع سپرده قانونی و تسویه وجوه بین‌بانکی را تامین خواهد کرد؛ نکته‌ای که در آمار ۷ماهه اجزای مختلف پایه پولی (رشد از طریق ذخایر استقراضی) نیز قابل‌مشاهده است. براساس نتایج این پژوهش، این روند بسیار شبیه به روندی است که در سال‌های ۹۳ و ۹۴ در نظام پولی و بانکی کشور جریان داشت و به‌نظر می‌رسد که تجربه پرهزینه کشور در این دوره، در حال‌ حاضر چندان مورداستفاده سیاست‌گذاران بخش پولی و نهاد اصلی آن، یعنی بانک مرکزی قرار نمی‌گیرد.

گسترش انفعالی پایه پولی چاره کار است

از این نکات می‌توان نتایج عملیاتی گرفته شود که در ادامه از رشد نقدینگی و متعاقب آن، پایه پولی، به‌عنوان مهم‌ترین پیشران تورم در کشور جلوگیری شود. قبل از هر چیز لازم است، میزان خلق نقدینگی توسط شبکه کشور در سال ۱۴۰۱ بررسی شود که این امر نشان می‌دهد خلق نقدینگی لااقل در ۷ ماه نخست پارسال، بیش از نرخ متوسط بلندمدت کشور بوده است. همچنین به‌منظور تودیع سپرده قانونی لازم برای خلق نقدینگی، بانک‌ها باید حساب ذخایر مازاد خود را به ذخایر قانون تبدیل کنند که در این مرحله پایه پولی رشد نمی‌کند، زیرا بخش سپرده مازاد به سپرده قانونی تبدیل شده است. اما پس از آنکه حجم ذخایر مازاد کاهش می‌یابد، بانک‌ها به‌سمت دریافت ذخایراستقراضی از بانک مرکزی می‌روند که منجر به افزایش پایه پولی به‌شکل درونزا می‌شود. همچنین بانک مرکزی که در ابتدا، آن‌طور که از ظواهر امر بر می‌آید، رشد پایه پولی را تحت کنترل خود داشته، اما پس از عدم‌تکافوی ذخایر مازاد برای تامین ذخایر قانونی، در عمل، پایه پولی از طریق افزایش بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی به‌طور درونزا رشد و همین امکان کنترل پایه پولی را از اختیار بانک مرکزی خارج کرده است.به این ترتیب، پیشنهاد می‌شود بانک مرکزی تلاش کند، سیاست کنترل ترازنامه را برای مهار رشد نقدینگی در اقتصاد کشور ادامه دهد. اگر به هر دلیل موفق نشد که ترازنامه بانک‌های کشور را در حدود هدف‌گذاری، حفظ کند و نقدینگی بیش از مقدار برنامه‌ریزی‌شده افزایش یافت، آنگاه بانک مرکزی با ۲ اقدام می‌تواند به مسئله پاسخ دهد؛ راه اول اینکه پایه پولی را از طریق عملیات بازار باز به‌صورت فعالانه و در ازای دریافت وثیقه از جنس اوراق دولتی در اختیار شبکه بانکی قرار دهد. همچنین، بانک مرکزی نباید فعالانه اقدام به ایجاد پایه پولی بیشتر کند، زیرا باتوجه به ایجاد پایه پولی به‌شکل درونزا، در عمل ذخایر لازم از طریق استقراض بانک‌ها از بانک مرکزی تامین خواهد شد. در واقع، بانک مرکزی تنها 2 گزینه در مقابل خود دارد: رشد فعالانه پایه پولی یا رشد انفعالی آن. استقراض بانک‌ها از بانک مرکزی برای تامین ذخیره و تودیع سپرده قانونی در حالت انفعال سیاست‌گذار پولی، در 2 قالب با وثیقه (فرض این است که از طریق سقف کریدور انجام شود) و اضافه‌برداشت از بانک مرکزی انجام می‌گیرد. اگر پایه پولی از طریق اضافه‌برداشت تامین شود، باتوجه به دلایل مختلف، ایجاد فعالانه پایه پولی (در اندازه مشخصی که توسط ارقام رشد نقدینگی تعیین می‌شود) از طریق عملیات بازار باز بر ایجاد اضافه‌برداشت سیستمی در نظام بانکی ترجیح دارد.کارشناسان دلایل مختلفی برای این رویکرد مطرح می‌کنند؛ از جمله اینکه، تامین پایه پولی از طریق خرید اوراق بهادار دولتی معکوس‌پذیر است و بانک مرکزی می‌تواند در شرایطی که لازم می‌بیند، این اوراق را در بازار بفروشد و پایه پولی ایجادشده را جمع کند. حال آنکه ایجاد پایه پولی از طریق اضافه‌برداشت، معکوس‌پذیر نیست. علاوه بر این، خرید اوراق توسط بانک مرکزی می‌تواند منجر به افزایش تقاضای اوراق توسط بانک‌ها شود که تامین مالی دولت از طریق انتشار اوراق را تسهیل می‌کند. در نهایت، اضافه‌برداشت با نرخ جریمه ۳۴ درصدی اعطا می‌شود، در حالی که نرخی که در عملیات بازار باز وجود دارد، کمتر است. این مهم نشان می‌دهد که نرخ جریمه ۳۴ درصدی می‌تواند به‌میزان بیشتری به ناترازی شبکه بانک‌ها دامن بزند. همچنین، اگر استقراض بانک‌ها از بانک مرکزی در قالب سقف کریدور انجام شود، تامین مالی با نرخی بالاتر از نرخ عملیات بازار باز صورت می‌گیرد.

سخن پایانی

در مجموع، باتوجه به آنکه بخشی از کسری ذخایر از طریق اضافه‌برداشت تامین می‌شود، به‌نظر می‌رسد که ایجاد فعالانه پایه پولی بهتر از ایجاد منفعلانه آن باشد. سرانجام پیشنهاد می‌شود که ابتدا سیاست کنترل ترازنامه شبکه بانکی به‌طورجدی دنبال شود، اما در صورتی که الزامات آن در سطح کلان پولی کشور رعایت نشود، بانک مرکزی به‌طورفعالانه از طریق عملیات بازار باز، ذخایر لازم را در اختیار شبکه بانکی قرار دهد و از رشد بی‌رویه اضافه‌برداشت جلوگیری کند.